Cơ cấu vốn của doanh nghiệp

Website: http://www.docs.vn Email : lienhe@docs.vn Tel : 0918.775.368
1. Đặt vấn đề
ông cuộc đổi mới đất nước mạnh mẽ trong thời gian qua đã kéo theo sự
đổi mới của các doanh nghiệp Việt Nam ( VN ), các doanh nghiệp ngày
càng khẳng định được vị thế quan trọng của mình trong việc tạo thu nhập và
điều tiết nền kinh tế.
C
Song hiệu quả của các doanh nghiệp, đặc biệt là các doanh nghiệp nhà
nước còn thấp là một điều không thể phủ nhận. Một trong những nguyên nhân
cơ bản dẫn đến tình trạng như trên là sự bất hợp lý trong cơ cấu vốn của các
doanh nghiệp. Bởi vậy, nếu không tiếp tục cải cách, không tiếp tục đầu tư để
tìm ra cơ cấu vốn hợp lý cho doanh nghiệp của mình thì chắc rằng trong
tương lai, doanh nghiệp VN không thể đứng vững và phát triển ổn định, đặc
biệt là trong bối cảnh VN đã và đang tìm cách hội nhập kinh tế quốc tế.
Việc tìm ra cơ cấu vốn hợp lý đối với mỗi doanh nghiệp là một vấn đề
mang tính chiến lược. Chính vì vậy, trong khuôn khổ bài viết này, xin đề cập
đến vấn đề cơ cấu vốn trong doanh nghiệp VN để có thể hiểu rõ và tìm hướng
giải quyết cho các doanh nghiệp VN.
2. Cơ cấu vốn của doanh nghiệp
2.1. Doanh nghiệp (DN)
2.1.1. Định nghĩa DN
DN là một tế bào, bộ phận cấu thành của nền kinh tế, có quan hệ chặt
chẽ với các bộ phận khác. Cùng với sự phát triển của các phương thức sản
xuất, cách thức tổ chức của các DN cũng ngày càng phát triển. Do vậy, cần có
một cách hiểu toàn diện, thống nhất về DN, là cơ sở để nghiên cứu cơ cấu vốn
của DN
Có rất nhiều quan điểm khác nhau về DN, nhưng có thể hiểu một cách
chung nhất thì DN là một tổ chức kinh tế, có tư cách pháp nhân hoặc không,
thực hiện các hoạt động kinh doanh theo quy định của pháp luật, nhằm đạt
được những mục tiêu đã định.
2.1.2. Phân loại DN
- Theo tính chất sở hữu:
Theo tiêu thức này, những DN thuộc sở hữu Nhà nước được gọi là DN
Nhà nước, còn những DN không thuộc sở hữu NN được xếp vào DN tư nhân
- Theo ngành nghề kinh doanh :
Có thể phân làm 6 loại hình DN cơ bản sau trong hệ thống DN của nền
kinh tế quốc dân : doanh nghiệp kinh doanh trong lĩnh vực công nghiệp, nông
nghiệp – thủy sản, thương mại dịch vụ, giao thông vận tải, xây dựng và các
DN khác ( tư vấn tài chính, bảo hiểm, xổ số…)
2.1.3. Huy động vốn của DN
Một DN có thể huy động Nợ hay Vốn chủ sở hữu để tài trợ cho hoạt
động sản xuất kinh doanh. Đặc điểm và phương thức huy động các nguồn này
sẽ là cơ sở để các DN lựa chọn và xây dựng cơ cấu vốn tối ưu
2.1.3.1. Huy động vốn chủ sở hữu
- Vốn góp ban đầu
- Phát hành cổ phiếu ưu đãi
- Phát hành cổ phiếu thường
- Lợi nhuận không chia
2.1.3.2. Huy động nợ
- Nợ ngắn hạn
o Vay ngắn hạn Ngân hàng
o Tín dụng thương mại
o Các khoản phải trả, phải nộp Nhà nước
o Phát hành trái phiếu ngắn hạn
- Nợ dài hạn
o Vay dài hạn Ngân hàng
o Thuê tài sản dài hạn
o Phát hành trái phiếu dài hạn
2.2. Cơ cấu vốn của DN
Một doanh nghiệp có thể sử dụng một hay nhiều nguồn vốn để tài trợ
cho hoạt động sản xuất kinh doanh, có thể dùng vốn ngắn hạn hay dài hạn,
dùng nợ hay vốn chủ sở hữu, tùy thuộc vào rất nhiều yếu tố chủ quan và
khách quan.
2.2.1. Khái niệm
Cơ cấu vốn của DN là mối tương quan tỉ lệ giữa Nợ dài hạn và vốn chủ
sở hữu
Cơ cấu vốn của DN mang những đặc trưng cơ bản sau:
- Được cấu thành bởi vốn dài hạn, ổn định, thường xuyên trong doanh
nghiệp
- Đây là số vốn chủ yếu được dùng để tài trợ cho các quyết định đầu
tư dài hạn của DN
- Có rất nhiều yếu tố tác động đến cơ cấu vốn, do đó, không có một
cơ cấu vốn tối ưu cho mọi DN, trong mọi chu kỳ sản xuất, kinh doanh.
2.2.2. Các lý thuyết về cơ cấu vốn
2.2.2.1. Lý thuyết thứ tự tăng vốn
Lý thuyết về thứ tự tăng vốn – Pecking order theory, cho rằng khi công
ty cần nguồn tài trợ cho dự án mới, công ty sẽ ưu tiên lần lượt các phương
thức huy động sau:
- Ưu tiên thứ nhất : lợi nhuận giữ lại của chủ sở hữu
- Ưu tiên thứ hai : huy động bằng nợ
- Ưu tiên thứ ba : phát hành cổ phiếu
Cũng theo lý thuyết này, sự “sốt sắng” phát hành cổ phiếu của các DN
chứng tỏ rằng cổ phiếu của công ty đó đang được thị trường đánh giá cao hơn
thị giá thật ( over valued).
2.2.2.2. Lý thuyết cơ cấu vốn tối ưu(optimal capital structure)
Lý thuyết cơ cấu vốn tối ưu chỉ ra rằng cơ cấu vốn tối ưu là cơ cấu
đồng thời tối đa hoá giá cổ phiếu và tối thiểu hóa chi phí vốn của DN. Việc sử
dụng nợ có xu hướng gia tăng thu nhập trên 1 cổ phiếu, động thái này sẽ dẫn
tới giá cổ phiếu có xu hướng cao lên. Tuy nhiên, cùng lúc đó việc sử dụng nợ
cũng làm tăng rủi ro cho các cổ đông, động thái này làm giảm giá cổ phiếu.
Cơ cấu vốn tối ưu làm cân bằng tác động rủi ro và lợi tức.
Việc xác định cơ cấu vốn tối ưu một cách chính xác là cực kỳ khó
khăn, do đó các doanh nghiệp luôn cố gắng xây dựng cho mình một cơ cấu
vốn mục tiêu được thiết lập trên nền tảng mục tiêu dự tính. Mục tiêu này có
thể thay đổi theo thời gian, khi các điều kiện thay đổi. Tuy nhiên, tại bất cứ
thời điểm nào, các nhà quản lý của 1 DN có một cơ cấu vốn cụ thể và các
quyết định tài trợ được thực hiện để đảm bảo nhất quán với cơ cấu vốn mục
tiêu.
Tỉ trọng mục tiêu của nợ, cổ phiếu ưu đãi và cổ phần thường cùng với
chi phí vốn cấu thành được sử dụng để tính chi phí bình quân gia quyền của
vốn ( WACC)
WACC = w
d
k
d
(1- T) + w
p
k
p
+ w
e
k
e
(w
s
k
s
)
WACC: chi phí bình quân của vốn
w
d
,

w
p
, w
e
, w
s
: tỉ trọng của nợ,cổ phiếu ưu tiên, cổ phiếu thường mới và
lợi nhuận giữ lại
k
d
, k
p
, k
e,
k
s
: chi phí của nợ vay, cổ phiếu ưu tiên, cổ phiếu thường mới,
và lợi nhuận giữ lại
T : thuế
Cơ cấu vốn tối thiểu hóa chi phí bình quân gia quyền vốn của DN thì
cũng tối đa hóa giá cổ phiếu của nó.
2.2.2.3. Lý thuyết hoạt động lợi nhuận ròng ( noi approach )
Lý thuyết lợi nhuận hoạt động ròng cho rằng chi phí sử dụng vốn trung
bình và giá trị của công ty vẫn không đổi khi tỷ số đòn bẩy tài chính thay đổi.
Để minh họa cho điều này chúng ta lấy ví dụ sau đây : giả sử công ty có
khoản nợ 1.000 triệu đồng với lãi suất 10%, lợi nhuận hoạt động ròng hay
EBIT là 1.5000 triệu đồng và tỷ suất sinh lợi nói chung, k
o
, là 15%
Bây giờ, chúng ta sẽ theo dõi sự thay đổi của tỷ suất sinh lợi dành cho cổ
đông
0 Lợi nhuận hoạt động ròng 1.500 1.500
k
o
Tỷ suất sinh lợi chung 15% 15%
V Tổng giá trị công ty ( =O/k
o
) 10.000 10.000
B Giá trị thị trường của nợ 1.000 3.000
S Giá trị thị trường của vốn ( V- B ) 9.000 7000
I Lãi trả cho vốn vay 100 300
E Lợi nhuận dành cho cổ đông 1.400 1.200
k
e
Tỷ suất lợi nhuận dành cho cổ đông 15,55% 17,14%
Như vậy khi công ty gia tăng nợ hay tăng tỷ số đòn bẩy tài chính thì tỉ
suất lợi nhuận dành cho cổ đông tăng lên trong khi tỷ suất lợi nhuận nói
chung và tỷ suất dành cho chủ nợ không thay đổi. Bởi vì tỷ suất lợi nhuận nói
chung không đổi nên giá trị của công ty có thể xem như không bị ảnh hưởng
bởi sự thay đổi cơ cấu vốn.
Một điều quan trọng nữa là chẳng những giá trị công ty không bị ảnh
hưởng bởi đòn bẩy tài chính mà giá cổ phiếu của công ty cũng không bị ảnh
hưởng. Giả sử công ty có 1 triệu cổ phần thường đang lưu hành. Do đó, giá cổ
phần là : (9.000 triệu đồng)/1 triệu cổ phần = 9.000 đồng/ cổ phần. Sau khi
tăng nợ từ 1000 3000 thì số lượng cổ phần giảm chỉ còn 1.000.000 –
2.000.000.000/9.000 = 777.778 cổ phần.
Trên đây là hai lý thuyết căn bản về cơ cấu vốn của sông ty. Lý thuyết
cơ cấu vốn tối ưu dựa vào lá chắn thuế để kết luận là chẳng có cơ cấu vốn nào
là tối ưu và giá cổ phiếu cũng như giá trị công ty không phụ thuộc vào cơ cấu
vốn. Tuy nhiên hai lý thuyết này vẫn chưa lý giải một cách thuyết phục của
nó như thế nào khi nghiên cứu cơ cấu vốn của công ty.
2.2.2.4. Lý thuyết M & M (hiện đại nhất)
Lý thuyết này cho rằng tổng rủi ro đối với những nhà đầu tư chứng
khoán vào một công ty nào đó không bị ảnh hưởng bởi sự thay đổi cơ cấu vốn
của công ty. Do đó, tổng giá trị của công ty vẫn như cũ bất chấp cơ cấu nguồn
tài trợ như thế nào. Kết luận của M&M dựa trên ý tưởng rằng việc chấp nhận
việc phân chia cơ cấu vốn công ty thành nợ, vốn cổ phần hay bất cứ nguồn
nào khác vẫn có một sự chuyển đổi trong giá trị đầu tư khiến cho giá trị công
ty vẫn không thay đổi cho dù cơ cấu vốn của nó thay đổi. Điều này được minh
họa bằng hình ảnh 2 chiếc bánh như hình vẽ dưới có tổng diện tích như nhau
cho dù được phân chia thế nào đi chăng nữa.
Kết luận trên đây của M&M được hỗ trợ bởi hoạt động kinh doanh chênh
lệch giá. Kinh doanh chênh lệch giá là hoạt động kinh doanh bằng cách tìm 2
tài sản hoàn toàn giống nhau vể mọi mặt nhưng có giá chênh lệch nhauvà
quyết định mua tài sản nào rẻ để bán lại với giá cao hơn. Nếu 2 công ty giống
hệt nhau ngoại trừ cơ cấu vốn khác nhau thì hoạt động kinh doanh chênh lệch
Giá trị
cổ phần
Giá trị
nợ
Giá trị
nợ
Giá trị
cổ
phần
Giá trị công ty theo lựa chọn 1 Giá trị công ty theo lựa chọn 2
giá sẽ xảy ra và kết quả là giá trị của hai công ty sẽ được đưa về trạng thái cân
bằng
Cần lưu ý rằng những bàn bạc ngắn gọn và kết luận trên đây của lý
thuyết M&M dựa trên những giả định rằng không có thuế thu nhập cá nhân và
thuế thu nhập công ty, không có chi phí vốn khốn khó về tài chính và nhà đầu
tư và cá nhân đều có thể đi vay với lãi suất như nhau. Rõ ràng những giả định
trên đây không tồn tại trên thực tế. Do đó, cần thiết xem xét chi tiết hơn về lý
thuyết M&M trong đó các giả định cần được tháo bỏ dần.
2.2.2. Các nhân tố ảnh hưởng đến quyết định về cơ cấu vốn:
- Thứ nhất, rủi ro kinh doanh. Đây là loại rủi ro tiềm ẩn trong tài sản
của DN. Rủi ro kinh doanh cang lớn, tỉ lệ nợ tối ưu càng thấp
- Thứ hai, chính sách thuế. Thuế thu nhập doanh nghiệp có ảnh hưởng
đến chi phí của nợ vay thông qua điều tiết phần tiết kiệm nhờ thuế. Thuế suất
cao sẽ khuyến khích doanh nghiệp sử dụng phần tiết kiệm nhờ thuế. Thuế suất
cao sẽ khuyến khích DN sử dụng nợ do phần tiết kiệm nhờ thuế tăng lên.
- Thứ ba, khả năng tài chính của DN, đặc biệt là khả năng tăng vốn
một cách hợp lý trong điều kiện có tác động xấu. Nhu cầu vốn tương lai và
những hậu quả thiếu vốn có ảnh hưởng quan trọng đối với mục tiêu cơ cấu
vốn
- Thứ tư, sự “ bảo thủ” hay “phóng khoáng” của nhà quản lý. Một số
nhà quản lý sẵn sàng sử dụng nhiều nợ hơn, trong khi đó, một số khác lại
muốn sử dụng vốn chủ sở hữu
2.2.3. Thực trạng cơ cấu vốn của doanh nghiệp Việt Nam hiện nay
*) Kết quả đạt được
Cơ cấu vốn của các DN NN cũng đã đạt được một số chuyển biến theo
hướng tích cực, dần dần từng bước cải thiện tình hình tài chính , nâng cao
năng lực cạnh của các DN
Các DN đã thiết lập được cơ cấu vốn, biẻu hiện ở hệ số nợ dài hạn trên
tổng vốn chủ sở hữu hay hệ số nợ dài hạn trên tổng vốn
*) Những tồn tại
Một thực trạng đáng buồn đang phổ biến ở DN VN hiện nay là hầu như
các doanh nghiệp chưa quan tâm đến cơ cấu vốn, ước chừng chỉ có khoảng
1/3 doanh nghiệp có sử dụng nợ dài hạn, 2/3 DN còn lại không dùng nợ dài
hạn, nói cách khác là chưa có cơ cấu vốn, vì cơ cấu vốn chỉ xem xét đến vốn
dài hạn. Đây chính là bất cập chủ yếu của cơ cấu vốn hiện tại của các DN VN
Tỉ trọng vốn nhà nước trong các doanh nghiệp có xu hướng giảm dần,
điều này là do tổng vốn của DN có tốc độ tăng nhanh hơn so với tốc độ tăng
của vốn Nhà nước giao.
Do áp lực cạnh tranh ngày càng gia tăng, đòi hỏi các DN không ngừng
mở rộng họat động sản xuất kinh doanh, đầu tư mới nên quy mô tổng vốn
tăng nhanh hơn tốc độ tăng của việc bổ sung vốn. Vốn do Nhà nước cấp bổ
sung rất hạn hẹp, chỉ có những doanh nghiệp làm ăn thực sự có lãi hoặc vì
mục tiêu xã hội. Hơn nữa, ngân sách nhà nước đang trong tinh trang thâm hụt
nên việc trông chờ vào nguồn cấp bổ sung của Nhà nước là rất khó khăn. Nên
xu hướng chung là chỉ tiêu này giảm dần ở hầu hết các DN
Hệ số tự chủ tài chính của các DN có quy mô khác nhau thì khác nhau,
yếu tố ngành nghề kinh doanh có tác động mạnh đến chi phí vốn .
Xét trên giác độ vi mo, sự khác nhau do nhiều yếu tố, chủ quan lẫn
khách quan. Chủ quan xuất phát từ nhu cầu đầu tư, chính sách quản lý của
từng doanh nghiệp. Các nhân tố khách quan xuất phát từ nhu cầu cạnh tranh
trong nước và quốc tế
Hệ số nợ dài hạn trên vốn chủ sở hữu :có xu hướng giảm. như vậy, DN
đã gia tăng sử dụng ngắn hạn để đầu tư dài hạn. Điều này, về lý thuyết sẽ tiềm
ẩn rủi ro dong tiền cho các DN.
Hầu hết các DN đều có chi phí vốn trung bình rất thấp. Điều này chủ
yếu do các DN có hệ số nợ khá cao, có khi chiếm tới 60% đến 70% trong
tổng nguồn. Mà chi phí nợ lại chính là chi phí lãi vay, được điều chỉnh bởi
thuế TNDN nên chi phí thực mà DN phải trả là chi phí lãi vay sau thuế. Thêm
vào đó, chi phí vốn chưa được tính theo chi phí thị trường Định hướng phát
triển cơ cấu vốn của doanh nghiệp Việt Nam hiện nay
2.2.4. Giải pháp đổi mới cơ cấu vốn của các doanh nghiệp Việt Nam
*) Giải pháp định lượng
Xây dựng mô hình kinh tế lượng để nghiên cứu cơ cấu vốn của DN, mô
hình kinh tế lượng đơn giản gồm có biến phụ thuộc và các biến độc lập giải
thích cho sự vận động của biến phụ thuộc
*) Giải pháp địng tính
- Đổi mới nhận thức về cơ cấu vốn của giám đốc doanh nghiệp
Trên cơ sở phân tích các nhân tố ảnh hưởng đến cơ cấu vốn của DN, có
thể thấy bên cạnh các nhân tố có thể định lượng, các nhân tố mang tính chủ
quan của ban lãnh đạo DN,đây là một trong những nguyên nhân dẫn đến việc
cơ cấu vốn của các DN hiện nay chưa hợp lý. Các giám đốc chưa nhận thức
đúng về vai trò của cơ cấu vốn cũng như phương pháp để thiết lập cơ cấu vốn
tối ưu
- Xác định chính xác cơ sở thiết lập cơ cấu vốn tối ưu : xây dựng
phương pháp xác định hệ số rủi ro, xác định chính xác chi phí vốn chủ sở hữu,
chi phí nợ…
- Đa dạng hóa các kênh huy động nợ dài hạn
- Nâng cao trình độ quản lý
- Cải thiện cơ sở vật chất, kỹ thuật phục vụ quản lý
- Thúc đẩy thị trường chứng khoán phát triển.
3. Kết luận
Cơ cấu vốn có ảnh hưởng như thế nào đến chi phí sử dụng vốn, đến giá
cổ phiếu trên thị trường và đến gí trị công ty là một vấn đề phức tạp và còn
nhiều tranh cãi
Xây dựng và duy trì hướng tới cơ cấu vốn mục tiêu là một trong những nội
dung quan trọng của chiến lược quản lý doanh nghiệp. Một DN muốn phát
triển bền vững thì không thể coi nhẹ việc nghiên cứu tìm và thực hiện cơ cấu
vốn mục tiêu. Các DN Việt Nam còn non trẻ nên coi trọng vấn đề này.

Danh mục tài liệu tham khảo
1. Giáo trình tài chính doanh nghiệp( NXB ĐH KTQD)
2. Giáo trình quản trị tài chính doanh nghiệp ( NXB ĐH KTQD)
3. Giáo trình tài chính doanh nghiệp ( Nguyễn Minh Kiều- NXB thống
kê)
4. Luận án cơ cấu vốn trong DN ( Trần thị Thanh Tú)
5. Báo điện tử : dân trí, vneconomie, vnexpreress
6. …
Mục lục
Trang
1. Đặt vấn đề 1
2. Cơ cấu vốn của doanh nghiệp 1
2.1. Doanh nghiệp (DN) 1
2.1.1. Định nghĩa DN 1
2.1.2. Phân loại DN 2
2.1.3. Huy động vốn của DN 2
2.1.3.1. Huy động vốn chủ sở hữu 2
2.1.3.2. Huy động nợ 2
2.2. Cơ cấu vốn của DN 3
2.2.1. Khái niệm 3
2.2.2. Các lý thuyết về cơ cấu vốn 3
2.2.2.1. Lý thuyết thứ tự tăng vốn 3
2.2.2.2. Lý thuyết cơ cấu vốn tối ưu(optimal capital structure) 4
2.2.2.3. Lý thuyết hoạt động lợi nhuận ròng ( noi approach ) 4
2.2.2.4. Lý thuyết M & M (hiện đại nhất) 6
2.2.2. Các nhân tố ảnh hưởng đến quyết định về cơ cấu vốn: 7
2.2.3. Thực trạng cơ cấu vốn của doanh nghiệp Việt Nam hiện nay 7
2.2.4. Giải pháp đổi mới cơ cấu vốn của các doanh nghiệp Việt Nam 9
3. Kết luận 10
Danh mục tài liệu tham khảo 12

Xem chi tiết: Cơ cấu vốn của doanh nghiệp